同学们，大家好。

讲过 “孵化”阶段的创业公司，我们“三级跳”直接过渡到IPO后的企业。为什么把A、B、C轮的融资过程统统跳过呢？因为一旦得到了资本的眷顾，创业公司就没兴趣接受我们这些零散投资人的小钱了。我们所能够做的就是等他们上市。

世界各地有着各式各样的交易所，知名的会聚集人气，股票能卖个好价钱，籍籍无名的交易所只能自生自灭了。所以一般的交易所都有自己的上市条件的，如美国纽约证券交易所对美国企业的上市要求是公司最近一年的税前赢利不少于250万美元；社会公众拥有该公司的股票不少于110万股；公司至少有2000名投资者等等。对对非美国公司上市的要求就更为严格，社会公众持有的股票数目不少于250万股；有100股以上的股东人数不少于5000名；公司的股票市值不少于1亿美元等等。

国内的A股市场上市条件也有很高的门槛，上海证交所的财务指标要求发行前三年的累计净利润超过3000万人民币；发行前三年累计净经营性现金流超过5000万人民币或累计营业收入超过3亿元；无形资产与净资产比例不超过20%。股本及公众持股要求包括发行前不少于3000万股；上市股份公司股本总额不低于人民币5000万元；公众持股至少为25%等等。

及至创业板出现，为了鼓励企业创新，提升无形资本在股本中所占的比例，深交所干脆撤去了主板无形资产20%的门槛。但无形资产也不可能无限制膨胀，我国的《公司法》规定全体股东的货币出资金额不得低于公司注册资本的30%，理论上，无形资产占净资产的比例最高可以达到70%。

创业板对无形资产的宽松规定，文化产业无疑是最为受益的一个产业。在文化企业的资产构成中，无形资产占去大半。经历了4轮私募的华谊兄弟，众多明星以股东及签约演员的双重身份加入进来，这家娱乐公司拥有资产与股本同时扩张。华谊兄弟与明星似乎也签订了某种协议，员工或明星在离开公司后需要转让股权，进而保证了公司与明星宠辱与共的关系，为业绩的持续成长提供了相对稳定的机制。

不过，在华谊的招股说明书上，无形资产一项却是空缺的。何为无形资产？无形资产有多少种表现形式？定义上，凡企业拥有或控制的，没有实物形态可辨认的非货币性长期资产都是无形资产。无形资产主要包括专利、非专利技术、商标权、著作权、土地使用权、商誉等。甚至员工的忠诚度、工作团队等难以量化的因素都是无形资产的一部分。企业是将其自身拥有的资源转化为能力，实现价值增加值的经济实体。企业创造价值的过程表现为从资源到能力再到价值增值的过程中，创造企业价值的前置驱动因素大多是无形资产。这些前置驱动因素的作用是多方面的，如高质量的工作团队既能强化企业产品或服务差别化的优势，又能降低企业管理费用和销售费用，进而影响企业主营业务利润。

越靠近企业实体价值的指标，越容易用财务指标度量。如税后利润、营业利润、主营业务利润等。企业在对外的财务报告中都披露这些指标的信息。而越远离企业价值的指标越不宜采用财务指标度量，如创新、企业文化、人力资源等。这一类指标大多属于无形资产。无法用财务指标度量的无形资产虽然对企业创造价值很重要，但是企业很少在对外的财务报告中披露这些信息。

当然，事后证明，在我们这个千疮百孔，制度漏洞百出的A股市场，任何美好的愿望都可能被不良的居心所利用。华谊兄弟没有将无形资产计入财务报表，可后来的影视公司却开始了大规模的淘金之旅。演艺明星们通常开一间注册资本很小的公司，把自己的演员身价注入到里面，再被上市公司收购，一下子将未来自己的演艺收入通过证券市场变现。还有的演员，最初是搭班子拍戏，如今除了一起拍戏还合股，建立股份制公司专门经营圈内人的品牌，并伺机上市，通过资本市场几十倍几百倍地放大身价。直到“韭菜们”醒过闷来——你们把事业顶峰的身价卖一辈子给我们，以后你们跳槽了我们靠什么“养老”？散户一次次被骗后，到证监会那里告状，终于证监会叫停了演艺明星的无底线变现。

相对于娱乐公司，高科技企业的无形资产则要实在得多，专利、高新技术产品认证，科技成果鉴定、软件著作登记证书等等都是企业的隐形财富。如果说专利多寡量度了企业无形资产的数量，企业的创新投入则度量了企业无形资产的生产能力。不过，和国外著名的高科技公司相比，创业板上市公司的研发投入方面的差距还很大。像微软、英特尔、甲骨文等高科技公司的研发投入都达到了14%以上的水平，AMD公司研发投入达到了20%以上的水平。与国内的一些知名创新型企业相比也是如此，华为技术公司和中兴通讯等高科技公司的研发投入占比基本达到9%以上，可国内企业5%投入研发就很不错了。

在海外，公司上市多通过到交易所注册完成，企业上市说要路演，路演也是给资本大佬看的，有了他们的背书，有了他们的一揽子购买，股票才好拿到公开的市场再兜售给中小投资者。股票的供应充足，买卖双方形成了供需均衡。可在A股市场，制度上是核准制，证监会下设了发审委，由一干委员们决定谁能上市谁不能上市，于是就带来了“高发行价、高市盈率和高筹资额”的“三高”，“三高”过后，新股发行改革不断，各种尝试用尽了，现在是“买股票送彩票”阶段，未来走势如何还不明确，但新股上市高开高走，留给二级市场投资者的盈利空间并不多。尤其是核准制度下颇有一些造假上市的公司，存心就是来欺骗股民的，更使得新股业绩变脸层出不穷。

其实这海外，新股的整体表现也差强人意。新股长期表现研究最早是1975年，美国的Ibboston在研究美国20世纪60 年代IPO股票上市后的表现时发现，新股上市后 48 个月的收益率低于正常水平。Ritter则选用美国 1975～1984年新上市的1526 家公司作为样本，以相同行业和规模的1526 家非新股公司作为对比组，发现样本组在上市后3 年的收益率为34.7%，而对比组的收益率为61.86%。

新股的弱势于是进一步归结为三个问题，一是IPO股票的弱势会持续多长时间；二是长期弱势现象的普遍性；三是长期弱势和首日抑价的关系。全球众多学者都参与到研究之中，结果仍是悲观的，在英国、芬兰、意大利和墨西哥，几乎所有的市场新股表现都弱于大盘。对此，经济学家们有着多种解释，行为金融学的解释比较通俗，即新股的“新”上，投资者对于新出现的品种往往给予过渡的期待，以至于价格高估。可所有的新都是要变旧的。

最近，证监会查处了一桩次新股操纵案，厦门北八道集团涉嫌多账户、运用杠杆资金巨额操纵多支次新股股票，累计获利9.45亿元。按顶格处罚，证监会“没一罚五”，开出55亿元史上最大罚单。新股总是有很多涨停板，再“坑人”，原来背后有诈。张家港银行明明是银行股，估值很低，却能从5元涨到30元，全拜北八道300多个股票账户、100多台电脑、10多位操盘手“杠杆”炒作。打击新股操纵，意味着未来新股开板少了，“打新”收益下降。

新股没有套牢盘，这是短线炒作的一大优势，也是众多韭菜最大的“坑”。

今天的信就写到这了，谢谢大家。