2018年几乎是在雷声滚滚中度过的，农业股渔业股埋了雷，如北大荒莫名其妙地被追缴了税款，獐子岛扇贝被冻死饿死，传媒影视股被崔永元的阴阳合同举报掀个底朝天，另有中概股，甚至大到中国第一市值的腾讯也因为游戏暂停审批而股价暴跌，更不用说医药股的疫苗风暴了。

中国股市早就是事出反常也无妖，投资者见怪不怪自拉自唱一直自嗨的状态。可一旦美国的贸易战打来，如同照妖镜，我们曾经想当然的逻辑，都被重新聚焦，都得重新检视一遍，看他是不是合理。就如同若非西方列强船坚炮利来敲我们的大门，我们还将太平盛世江山代代传一般，任何事物都是在比较和竞争中生存的。

不过，市场虽然突然换了规矩，如果我们以常识来面对，就会发现市场运行的实质并没有变化。事出反常还是有妖怪藏在里面，心中时时提防，才不会中招。

记得市场上曾有一个疫苗概念，这说的可不是2018年的长春长生的疫苗事件了，而是几年前，一家叫做重庆啤酒的公司，号称举公司之力研发乙肝疫苗，故事讲的非常宏大，投资者也跟着莫名激动。最后却是纸里包不住火，疫苗宣告无效，重庆啤酒连续跌停。

重庆啤酒是一家1997年上市的以酿造啤酒为主业的企业，上市一年后，拿着募集到的资金，重啤做了一笔收购，收购了重庆啤酒(集团)持有的重庆佳辰生物工程有限公司52%股权。重啤研发疫苗的故事开始了。当时，佳辰生物声称，依托第三军医大学的科研平台，自上世纪90年代初就已经开始研发治疗乙肝的新药。几年中，重庆啤酒将其持有的佳辰生物股权陆续增至93%。由此，这家啤酒公司被视作乙肝疫苗概念股，被反复炒作，股价逐年飙升。 从1998年宣布收购佳辰生物股权前一交易日的4.46元的收盘价，到盖子彻底打开前，重啤的股价13年间股价涨了16.9倍，很大成分拜乙肝疫苗概念之赐。

稍微有点科学知识的人，都会知道疫苗的发现是可遇不可求的，远比中彩票概率还要小的事件。牛痘发明之前，天花这种疾病害人无数，清朝立储君都得选得过天花儿的皇子，人类千百年来对此束手无策。种牛痘不得天花，是是英国医生爱德华•詹纳发现的，他先是听到了传说，给牛奶挤牛奶的女工不得天花，几乎是突发奇想，翻检自己的病人的病例，发现里面没有挤牛奶的女工的记录。于是他开始研究牛痘病毒与天花的关系，想尽办法给得病的人中牛痘。

青霉素的发现也同样，有着小概率的幸运成分。英国科学家弗莱明外出度假时，把实验室里在培养皿中正生长着细菌这件事给忘了。3周后当他回实验室时，注意到 一个与空气意外接触过的金黄色葡萄球菌培养皿中长出了一团青绿色霉菌。在用显微镜观察这只培养皿时，弗莱明发现，霉菌周围的葡萄球菌菌落已被溶解。

科研研究成功率非常之低，否则我们就不会为艾滋病和各种癌症的治疗困扰了。科学研究就如同是在迷宫中寻找出路，科学家们不停的在试错，然后标记出那些走不通的道路，成功的希望留给同行。千万个人在从事着研究，只要其中一个走对了，就是对人类的贡献。故而，对于看重研发的医药类公司，投资者需要给出完全不同的估值方式，如果是初创公司，必须有非常显著的成果；否则就应该是实力雄厚的超级大企业，他们可以依靠巨量投入来分散研发的风险。以此为依据，我们就会发现重庆啤酒的疫苗概念是不符合常识的，他既没有重大的科研成果，也没有大资金的投入，那么他发现乙肝疫苗概率是多少呢？那么多著名的科研机构和制药公司都没有成功的事情，重庆啤酒能做成？

正是因为市场中充斥了不合常理的事情，时至今日，市场才不得不为过去的莽撞还债。试问，冯小刚把一个没有多少注册资本，还没有盈利的公司注入到华谊兄弟，仅凭的一个对赌协议就获得了十几亿元的估值，它的合理性在哪儿呢？又比如，在美国只有不到百亿美元估值的360，一旦回归国内A股估值翻了五六倍，合理性又在哪儿呢？

疫苗事件使长生生物一夜间归零，整个医药行业也因此陪绑，接受投资者的重新审视。今年市场一路下行，医药行业本来硕果仅存，人口老龄化和消费升级的大健康概念，却被一场疫苗风波打击得七零八落。医药业看似高大上，没有技术积累的企业很难进入，在疫苗面前却被剥得体无完肤，让人看到原来一个个不过是作坊的家底和集团化的销售能力的结合。这样的企业能有多强竞争力和多宽的护城河？ 

上市公司的财报是洞悉行业秘密的最直接的工具。年报时刻，每一家医药企业发了报表，都会引来一阵唏嘘之声：白云山，主营中药、化学药和生物制药为一体的医药企业，用于销售的费用有42亿元，研发仅不到4亿元。这还算是医药业的“进取型”企业，医药行业中很多企业几乎没有研发投入，如海特生物2017年通过实现了7.5亿元的营业收入，结果4.96亿元全用在了销售上，用于研发的区区只有2000多万，占营业额的3.16%。在A股220余家医药企业中，研发经费占销售收入2、3%的企业比比皆是，可它们却用整个收入的一半左右来销售，国农科技、济川药业、吉林敖东、通化金马等等，这样的轻研发、重销售的企业数不胜数。 

海特生物于2017年上市，曾经还是一家创新药企业，根据公司招股书，其主要产品金路捷是公司将1986年诺贝尔生理医学奖将近50年的研究成果转化为化学品的产物。可公司营业十余年来，其产品线还只有这种神经修复药，而其在神经系统药物市场中的地位并非不可替代，同药效的产品数量众多，金路捷市场占有率仅排第三。医药市场的快速迭代，意味着海特生物在金路捷度过产品黄金期后，业绩下滑不可避免。

其实，即使产品单一，企业掌握独门配方与科技，上市融资并无不妥，可海特生物一进入A股，就把药企的销售占比的纪录破了，其2014～2017年，销售费用占营业收入比重均超过了65%。不仅医药业拔得头筹，也雄踞A股之冠。而海特生物的营销，超九成是用在学术推广费上，这更是一个广受诟病的灰色利益链，即“邀请医学界专家召开学术研讨，报销住宿费、差旅费、会议费等”，这种借着“学术推广”卖药及其容易滋生腐败。发审委员们虽质疑却放行，A股投资者不幸又成了“韭菜”。 

如果说海特生物毕竟是破纪录者，还是个别现象，作为整体医药行业的研发投入又如何呢？据统计，2017年期间，A股生物医药板块合计获得营收6136.6亿元，只有4.37%的资金投入了研发、投入资金268.16亿元，却有1413.6亿元的资金投入销售费用，占比达到了23.04%。提到药企的销售费用，不能回避的是“两票制”。这是医药改革的一部分，2017年开始实施，此前药厂卖药，到患者手中往往要开七次八次发票，层层转卖，如此一来一颗药丸到了消费者手里，成本与中间利益是一笔糊涂账，大家都不知道钱被谁赚去了。“两票制”要求药品从药厂卖到一级经销商开一次发票，经销商卖到医院再开一次发票，这样流通环节虽未减少，但价格的变动却是明晰的。于是，可资比较的198家上市药企，有一大部分2017年的销售费用大幅增加，近80家企业的销售费用占总营收的30%以上。原因何在？过去，药企利益输送的任务甩给了中间商，既能规避法律风险，又能压低销售费用。如今却只能高开发票，自担销售费用，将销售费用和可能的灰色利益输送全部算在出厂价上。 

至此一个巨大的黑洞实际上已经展示在了投资者的面前，只是沉醉于大健康概念的人们，还要等到被长生生物的粗制滥造的疫苗惊醒。长生生物这只黑天鹅的落地，砸出了医药业，这个所谓朝阳产业的残酷现实。 

今天的信就写到这里，谢谢大家。