同学们，大家好。

上一封信讲的是低估值的投资策略。今年我给大家讲一讲A股中曾经流行的投资策略。这些策略都非常简单，类似于让大猩猩来投标选股，可有些策略相当成功，足以说明A股在又一个蛮荒的市场转变为一个成熟的有规则的市场的过程中，可谓遍地黄金，当然，也是遍地陷阱，选择不同的策略，或者天堂，或者地狱。可以说是一念之间，决定了人生。

记得在2015年牛市中，已经转入私募的王亚伟曾有这样一个发言，他在一场演讲中向听众展示出一组PPT，结论是A股市场其实长期回报率很高。2005～2014年的十年，A股的年复合回报率达到惊人的22.7%。

这段时间，若看大盘指数，这十年间上证指数从1300点涨到了3300点，涨了2000点，有一倍半的涨幅。若按照复利的计算方式，5年后上证指数涨幅就超过了一倍半。可王亚伟却描述出一个加速快跑的图景。他是如何得出这个结论的呢？对此，王亚伟给出的解释是，“低回报印象来自指数编制的不合理性”。

无论是上证指数还是深圳成分指数，编制的方法都是按照权重。有些股票的股份才几千万，有些则是几百亿几千亿，编制指数的时候就要考虑权重的影响。一只大盘银行股涨一个停板，指数就可能涨上十几个点，而一只小盘股的大幅度波动，在指数中可能连一个涟漪都留不下来。

王亚伟的22.7%的复合回报率，实际上是不考虑权重，不考虑大盘小盘，用算术平均数得出来的。这就意味着，你每只股票都买入同样的钱数，就会取得每年22.7%的回报。也就是说，大家不去考虑权重，去平均的投资A股的话，其实回报率是很高的。至于为什么大盘股拖累了A股的整体走势，我这里只给大家一个例子吧：中石油上市最高炒到48元，现在却只有几块钱，可这只股票仅在A股中的流通股就有1600亿股。很多大型国企上市价格高，圈钱多，却在吞噬股民的财富，也吞噬了指数，吞噬了中国股市的成长。

王亚伟还做了另外一个比较。他们把所有A股按照市值大小分为四份，把静态PE（这代表成长和价值的划分）分为四个等份，从而得到了四四共十六种组合。这16种组合里，市值又大、市盈率又最低估的是大盘蓝筹股组合。得到的结论是，价值投资的结果是跑赢成长投资的。

A股估值虽高，波动又剧烈，但毕竟20年间上了几个大台阶。上世纪末上证指数还在千点上下，十年后就上了2000点的阶梯，如今则是3000点。更何况2004年中小板开板，开板指数1000点，13年过后股价已经是7000多点，最多摸高过12000点。创业板虽以典型的“高市盈率、高发行价、高超募额”的“三高”亮相，可开板9年过后，整体股价毕竟上涨了一倍。

存在即合理，合理之处就在于，多年来中国经济成长一直领跑全球，IPO估值虽高，但上市公司后劲十足，足以以时间来修正估值的虚高成分。

海通证券首席策略分析师荀玉根团队也统计了A股的长期收益率，也得出了A股长期赚钱效应强的结论。

1990年12月19日上交所正式开业，仅有老八股，25年后两市已有近3000家上市公司，期间上证综指涨幅高达29.0倍，年化涨幅为14.0%，同期A股若按流通市值加权，则涨幅为74倍，年化涨幅18.2%。之所以上证指数“埋没”了A股的真实增值，还是因为大盘股在指数中占比过高，而中国经济活力的集中体现却在中小市值股票。且因为IPO高门槛，中小市值股票即使经营业绩差，也会因并购而保持涨势。

A股傻瓜式投资收益率超巴菲特。荀玉根团队假设了两种投资A股的方式，一种是每年年初买入等额所有A股，A股等额投资涨幅为576倍，年化涨幅为28.0%；另一种方式是每年年初买入等量所有A股，A股等量投资涨幅为256倍，年化涨幅为24.0%。而巴菲特的年化收益率是21%。

在固定的时间等额或等量买入股票并长期持有实际上就是定投。定投公募基金，其投资效果甚至超过定投股票。荀玉根团队还对配置股票超过60%的公募做了统计，结果发现，自2005只2015的11年间，每年年初若买入等额公募基金，年化收益率约为16.8%，超同期上证综指表现。不过这一成绩略低于以流通市值加权的A股的年化涨幅19.3%。这或许是因为A股存在为数不少的壳公司，一般在实现借壳上市前后壳公司涨幅惊人，但公募基金恐多参与其中获益。

A股市场还曾有个年回报率57%的神奇投资策略，多年来对中国的散户投资者具有难以抗拒的吸引力。该策略简单直接，即不管这些企业身处多么江河日下的行业，也不计较它们有着多烂的业绩，只要买入两个市场市值最小的公司股票，总会有等不及排队上市的企业为它们的壳价值买单。投资者如果在年初买入A股市场市值最小的10只股票，年底卖出，第二年继续这个策略，那么在截至2016年初的10年里，他的复合年回报率可以达到57%，是沪深300指数涨幅的3倍多。

该策略在2007年曾取得了惊人的240%的收益率，当然那一年整个市场都异常火爆，沪深300成分股也上涨了160%。若以相对于市场的战绩而言，该策略在2015年最为突出，收益超过了160%，而同年作为业绩基准的大盘几乎原地不动。

当壳资源不那么紧张，或者证监会加强了借壳的监管时，这一“傍壳”策略就不那么见效了。2017年12月15日，风光一时的中科招商被新三板宣布“退市”，宣告了它“壳”战略的彻底失败。2015年新三板有两家万众瞩目的股权私募公司，两家公司在新三板都很容易地募集到了百亿的资金。九鼎选择了金融控股路线，中科招商则盯上了上市公司的壳。从2015年7月9日到8月24日，中科招商逆势举牌了16家上市公司，耗资34.4亿元。可惜，随着壳资源的贬值，中科招商的投资帝国风雨飘摇，其在新三板融到的百亿资金基本赔光。

回溯这两年的股市走势，如果坚持王亚伟和荀玉根的不分大小盘的等额投资策略，恐怕也不会有好结果，因为这是一个一九效应、二八分化最严重的两年。2016年，A股开始有2800多家上市公司，全年实现上涨的公司数量仅924家，占比不到三分之一。2017年个股分化更为极端化了，很多人都把2017年形容为指数牛市掩盖下的个股股灾，下跌的上市公司数量远远多于上升的公司。

不过若是你投资于基金，得到的效果恐怕就没有这样定额投入股票那样残酷。基金是有人管理的，人总是会审时度势，因势利导，变通是人战胜冰冷的规则的最好的办法了。

所谓法无定法，宁信道不若无道。看清楚这些现象背后的本质，才是最关键的。经过两年的调整，等额策略再次大放异彩也未可知。

今天的信就写到这里，谢谢大家。

邢海洋